Вверх дном

Мировая экономика переживает время быстрых перемен и большой неопределенности. Кризисы и потрясения сменяют друг друга, на биржах царит хаос, и власти разных стран действуют схожими методами — заваливают компании и людей дешевыми деньгами. Пока их ожидания не оправдываются: никто не хочет тратиться и развивать производство. Простые вкладчики банков наравне с профессиональными инвесторами вынуждены доплачивать за собственные депозиты, а полученный кредит можно не возвращать целиком. Долго так продолжаться не может: финансисты предсказывают скорое схлопывание «пузыря» и предупреждают, что экономику оживить вряд ли удастся — нужно придумывать новые меры. Денежный тупик — в материале «Ленты.ру».

Изменчивость и непредсказуемость финансовых рынков давно на слуху не только у банкиров и профессиональных инвесторов, но и у обывателей, которым все сложнее скрыться от биржевых сводок. Однако события начала августа удивили даже профессионалов: корпоративные и государственные облигации начали показывать отрицательную доходность. Никогда прежде это явление не принимало настолько массового характера — к середине месяца суммарный объем убыточных бумаг достиг почти 17 триллионов долларов. Инвесторы, рискнув вложиться в них, заведомо соглашались с тем, что пассивно заработать на одних только процентах (купонах), дождавшись срока погашения, не получится — придется выискивать выгодный момент, чтобы перепродать облигации дороже.

Некоторые банки, например, в Швейцарии, начали выдавать отдельным категориям клиентов кредиты по отрицательной ставке — другими словами, доплачивать за согласие взять в долг. Финансовый мир перевернулся с ног на голову, и причин тому несколько. Одна из них — почти одновременное снижение ставок сразу в нескольких странах. В Швейцарии ставка местного центробанка опустилась до уровня минус 0,75 процента годовых. Но тон остальным на правах крупнейшего рынка планеты все-таки задают США и их Федеральная резервная система (ФРС).

Главный инструмент, с помощью которого ФРС влияет на национальную экономику, — ставка по федеральным фондам, которую для краткости называют базовой. Она отражает условия, на которых американские банки занимают друг у друга деньги, чтобы соответствовать главному нормативу — уровню обязательных резервов. Все кредитные организации обязаны на время отчислять (резервировать) 10 процентов от всех своих активов ФРС — это ограничивает их возможности по выдаче новых займов, а значит — тормозит инфляцию. Для сравнения: российский ЦБ установил норму обязательного резервирования на уровне 4,75 процента.

Регулятор следит за достаточностью резервов каждый день, и банкам, не укладывающимся в норматив (а на короткое время это случается регулярно), приходится занимать у тех, кто подобных проблем не испытывает. Именно ставку межбанковского рынка стремится контролировать ФРС, но делать это напрямую не может. Несколько раз в год она устанавливает целевое значение. Чтобы оно соответствовало реальному, проводятся операции на открытых рынках: ФРС покупает или продает ценные бумаги, в основном государственные облигации.

Массовая скупка ведет к насыщению экономики деньгами, их предложение растет, и межбанковские ставки падают. Вслед за ними дешевле становятся все заемные средства в стране. Компании охотнее инвестируют, расширяют производство, нанимают новых сотрудников, люди перестают копить и начинают тратить, провоцируя рост цен. И то, и другое позитивно влияет на экономику в целом. Одновременно появляются предпосылки для инфляции, но она обычно приходит с запозданием в несколько месяцев. Поэтому к снижению ставок (такую политику называют мягкой) центробанки прибегают, когда хотят ее простимулировать.

Повод появился после глобального кризиса 2008 года. Семь последующих лет ФРС держал ставку на рекордно низком, почти нулевом уровне, и только убедившись в преодолении его последствий, приступил к постепенному повышению. Оно необходимо, чтобы избежать перегрева экономики, чреватого появлением «пузырей» на рынках различных товаров и приближением нового спада. К концу прошлого года базовая ставка ФРС достигла значений 2,25-2,5 процента годовых, после чего экономисты заговорили о том, что пора бы остановиться.

К тому времени инфляция в США была близка к нулю при целевом двухпроцентном уровне. Умеренный рост цен крайне важен, поскольку неминуемо ведет к увеличению ВВП. Об этом говорил и президент Дональд Трамп, до этого занимавший противоположную позицию и призывавший к ужесточению политики ФРС. Регулятор хоть и находится в состоянии конфронтации с главой государства, не стал перечить ему и в конце июля, после 11-летнего перерыва, снизил-таки ставку до 2-2,25 процента.

При этом в своем выступлении после заседания глава ФРС Джером Пауэлл туманно заявил, что из одиночного снижения не стоит делать далеко идущих выводов, и в будущем все может поменяться. Его слова были восприняты вполне конкретно: многие банки, инвестиционные и страховые компании, пенсионные фонды решили уйти из американской экономики, оставшиеся перевели сбережения из акций в облигации. Фактически эти два основных вида ценных бумаг конкурируют между собой за свободные деньги, и отток средств из одного сектора обычно сопровождается притоком в другой.

Дополнительным аргументом стала редкая ситуация, сложившаяся на рынке американских государственных облигаций. Они неоднородны — прежде всего различаются сроками обращения. Минфин США латает дефицит бюджета за счет выпуска инструментов 12 типов: от одномесячных векселей до 30-летних облигаций. В нормальных условиях у последних доходность гораздо выше, чем у первых, поскольку инвесторы требуют дополнительной выгоды за готовность расстаться с деньгами надолго. Но случаются и аномалии, когда более доходными оказываются как раз краткосрочные бумаги, и такая ситуация считается надежным предвестником скорого кризиса, причем глобального. Финансисты объясняют опасения простой логикой: раз держатели ресурсов просят большей отдачи от вложений — значит, считают их рискованными, боятся потерять деньги прямо сейчас, а не в отдаленной перспективе.

С 1978 года необычная картина на долговом рынке США возникала пять раз, и всегда за ней следовал кризис. В марте доходность трехмесячных векселей на 0,013 процента превысила показатель десятилетних облигаций. 14 августа то же самое произошло с двухлетними и десятилетними бумагами — разница между их доходностями на короткий промежуток времени достигла 0,09 процента. Почему так произошло, доподлинно неизвестно. Вероятно, имел место обычный биржевой скачок, но аналитикам хватило и его, чтобы объявить о масштабной рецессии, которая наступит через год-два. На крупнейших американских биржах началась паника: ключевые индексы обрушились на несколько процентов. Акции распродавали, и освободившиеся деньги продолжали нести в облигации.

Еще одна причина — пресловутая торговая война США с Китаем, начатая в прошлом году Трампом и охватившая множество стран на разных континентах. Импульсивный американский президент долго обещал договориться с главой КНР Си Цзиньпином, давал ему отсрочку, но недавно объявил о введении с сентября десятипроцентных пошлин на товары общей стоимостью 300 миллиардов долларов в год. Ко всему прочему, крупнейший китайский производитель смартфонов Huawei попал под персональные санкции из-за подозрений в шпионаже, что поставило компанию «на грань жизни и смерти».

Меры, направленные против Пекина, ожидаемо ударили и по Вашингтону, ведь в современной глобальной экономике компании из разных стран сильно зависят друг от друга. Американским корпорациям, и без того лишившимся за месяцы противостояния значительной части китайского и европейского рынка, очередные решения Трампа на пользу не пошли. Эффект усилили слухи о грядущей валютной войне, в ходе которой две крупнейшие экономики мира будут наперегонки девальвировать доллар и юань ради блага своих экспортеров. Внутренним потребителям это грозит повышенной инфляцией, замедленным ростом и новой неопределенностью на бирже.

Общепризнанно, что экономика развивается циклично: за подъемом неизбежно следует спад, рост производства ведет к перенасыщенности рынка и падению спроса. Тему изучали многие видные ученые, в том числе нобелевские лауреаты. Согласно самой распространенной версии, кризисы случаются каждые 10-12 лет. С последнего прошло 11 — и это еще одна причина для беспокойства. О скорых проблемах в прошлом году предупреждали Всемирный банк и пока еще глава Международного валютного фонда Кристин Лагард, которая в ноябре встанет у руля Европейского центробанка. Они говорили о высокой долговой нагрузке, растущем протекционизме и все тех же торговых войнах. Все эти факторы привели к тому, что в августе инвесторы окончательно потеряли доверие и интерес к акциям и предпочли вкладываться в облигации, что незамедлительно сказалось на их доходности — она резко упала.

Дело в том, что облигации — более сложный финансовый инструмент по сравнению с акциями. Итоговая выгода для покупателя зависит от двух основных параметров: цены и размера процента — купона. Чем дороже торгуется бумага, тем меньше сможет заработать на ней новый владелец (высокая цена нивелирует последующие выплаты), и наоборот. Дойти может до того, что вложения и вовсе окажутся убыточными. Американские казначейские облигации считаются главным ориентиром (даже еще более важным, чем межбанковский рынок), поэтому вслед за ними вниз потянулся весь долговой рынок. Так была запущена цепная реакция: снижение базовой ставки ФРС привлекло деньги в облигации, а неопределенность в мировой экономике и отдельные биржевые сигналы только усилили процесс.

Если в США доходность облигаций просто снизилась (у десятилетних казначейских бумаг — на 28 процентов с начала августа), то в некоторых других странах достигла отрицательных значений. В Канаде, Австралии, Новой Зеландии, Великобритании, Таиланде базовые ставки близки к нулю. Европейский центробанк (ЕЦБ) держит свой показатель на нулевом уровне. Уходящий осенью глава ЕЦБ Марио Драги недавно сказал, что экономике континента не помешает дальнейшее снижение ставки — уже до отрицательных значений. В Японии и Швейцарии это уже давно реальность: там ставки находятся на уровне минус 0,1 и минус 0,75 процента соответственно.

Власти всех этих стран пытаются оживить экономику: Европа пострадала от масштабных кризисов в Греции, Португалии, Ирландии и на Кипре; Япония много лет борется с последствиями бума 1990-х, главным из которых стала тормозящая развитие дефляция. В других условиях их бумаги не пользовались бы спросом, но сейчас, на фоне проблем в Америке, привлекают инвесторов со всего мира, что приводит к отрицательной доходности. Этим воспользовалась Германия — в середине августа она впервые выпустила 30-летние облигации с изначальной (а не образовавшейся под влиянием рыночной конъюнктуры) отрицательной доходностью в 0,11 процентов годовых. Фактически покупатели будут доплачивать немецкому правительству за хранение своих средств.

В скором будущем отрицательные ставки могут распространиться на банковских вкладчиков. Немецкий Commerzbank и некоторые другие кредитные организации осторожно говорят, что пока еще перекладывают расходы на корпорации и состоятельных клиентов, но допускают изменение условий по депозитам и для физических лиц. Дополнительные траты у них возникают из-за необходимости платить ЕЦБ 0,4 процента годовых за хранение временно свободных средств. Так регулятор пытается стимулировать выдачу новых кредитов, но стагнирующей европейской экономике они не особенно нужны. Именно поэтому швейцарские банки готовы доплачивать отдельным заемщикам — с потерями как таковыми они уже смирились и теперь стремятся их минимизировать.

Можно было бы подумать, что нынешняя ситуация предвосхищает будущее мировой экономики: отрицательные ставки по вкладам станут обыденностью, а вместе с ними и кредиты с доплатой, тем более что центробанки в разных уголках планеты намерены и дальше смягчать политику. ФРС, по некоторым данным, готовится пять раз снизить ставку в ближайший год, на этом же снова настаивает Трамп. ЕЦБ подумывает о возобновлении практики количественного смягчения — массовой закупки государственных облигаций с целью снижения их доходности в ситуации, когда понижать ставку дальше некуда. Банк Англии проводит ее последние десять лет и за это время влил в британскую экономику 435 миллиардов фунтов (533 миллиарда долларов).

Однако финансисты называют такой сценарий маловероятным. Они указывают на «пузырь», образовавшийся на долговом рынке. Общий объем бумаг с отрицательной доходностью уже равняется 16,7 триллиона долларов (больше четверти от всех обращающихся в мире облигаций). Всего десять месяцев назад эти цифры были в три раза меньше. На долю корпоративных приходится один триллион, остальные выпущены правительствами разных стран. Дошло до того, что доходность ниже нуля имеют даже многие классические высокорисковые бумаги, которые прежде покупали как раз ради высоких процентов. Госдолг Германии, Дании, Нидерландов, Чехии, Швеции, Франции и Японии сплошь убыточен.

Покупать его имеет смысл только в надежде на рост цены — тогда можно перепродать на рынке с выгодой. Но сделать это не так просто, предупреждают аналитики: сработает принцип «большего дурака». Согласно этому принципу, цены продолжают расти, пока есть кто-то, кто готов заплатить за товар еще больше, но в определенный момент такого желающего — «самого большого дурака» — не найдется, и тогда «пузырь» лопнет. Рынок облигаций создавался под нужды заемщиков и долгосрочных инвесторов, а не стремящихся к сиюминутной выгоде трейдеров и спекулянтов, говорят экономисты, — таким он, судя по всему, и останется.

Главный недостаток низких и отрицательных ставок в том, что сами по себе они не могут повышать спрос на заемные деньги, которые пошли бы на инвестиции и развитие производства. Экономика в состоянии упадка в них просто не нуждается. Банки вынуждены нести убытки и платить ЦБ, а пример Швейцарии является скорее исключением. Мировой экономике нужен новый способ стимулирования. Заниматься его поиском предстоит в том числе бывшей главе МВФ Кристин Лагард, которая с ноября будет руководить Европейским центробанком. Пока же капиталы советуют хранить в более безопасных активах — например, в золоте: спрос и цены на него выросли до рекордных за последние шесть лет значений.

Для России проблема отрицательных ставок пока не актуальна: ключевая ставка ЦБ равна 7,25 процента, а доходность облигаций федерального займа (ОФЗ) держится на уровне выше семи процентов, что привлекает иностранцев даже несмотря на угрозу западных санкций.

Алексей Афонский